一、引言
在我国股票市场不断发展完善的过程中，发生了许多违法违规行为。据王擎等统计，[1]证监会在2001年至2010年6月期间共公开处罚422次，并在2011年的股市低潮中，立案调查案件82起，启动非正式调查105起，其中包括基金首例“老鼠仓”案、券商首例“老鼠仓”案、首例欺诈上市案、“股市黑嘴第一案”等一系列引起普遍关注的案件。这些层出不穷的违法违规事件对我国股票市场会产生怎样的影响？
对于这一重大现实问题，目前无论是理论研究还是经验研究都没有形成一个系统的分析框架。在理论研究方面，传统的西方主流经济学理论在“完全信息”、“理性经济人”等假设下，把有关违法违规行为的问题隔离在理论框架之外；而当代日益兴盛的“不完全信息”理论、行为经济理论、行为博弈理论、经济监管理论、金融伦理理论等，尽管在放宽传统假定的基础上极大地扩展了研究领域，也不同程度地触及到了违法违规问题，却并没有针对违法违规事件对股票市场的影响机制进行系统性研究。这种理论上的局限可以从两个层次进行理解。首先，违法违规行为对股票市场的影响是一个复杂的过程，涉及的因素包括信息环境、投资者的行为禀性（偏好、认知模式等）、市场主体构成及相互关系、监管制度、金融伦理等，虽然对这些因素的研究已经逐渐形成各自的体系，但对于这些因素间的相互影响机制、联合作用机制等问题的交叉性研究还非常有限，这导致对于很多综合性较强的现实问题很难进行系统的分析。其次，金融伦理理论是最直接地论述违法违规行为对股票市场的影响并作出警示的理论，[2]它强调了股票市场运行过程中伦理因素的重要性，但由于“现代经济学不自然的‘伦理不涉’特征与现代经济学是作为伦理学的一个分支而发展起来的事实之间存在着矛盾”，[3]西方经典金融理论没有从伦理的角度研究具体市场现象，而金融伦理学的种种“警示”也很难结合金融理论的研究范式进行论证。这导致在试图系统地研究违法违规事件对股票市场的影响机制的过程中，缺少了伦理因素的作用机制这一关键的理论基础。
在经验研究方面，国内外目前针对类似问题的研究基本采用的都是事件研究法，主要通过违法违规事件揭露前后当事公司股票价格变动的相关指标，研究市场反应。[4]这种研究方法主要存在如下问题。第一，这些研究由于缺乏理论基础和方法论的支撑，得出的结果实际上只是描述性的，无论是在理论研究还是实践指导中都难以进一步深入。第二，这些研究涉及的都仅仅是对当事公司股票的反应，而我们更需要关注的是，这种反应会否波及整个市场以及如何波及整个市场。第三，根据金融伦理学的研究，伦理因素在这些丑闻事件中的影响是不容忽视的，但是由于影响市场价格的因素众多，丑闻往往意味非常负面的基本面信息，因此从现实的总的市场反应数据中，我们很难具体地挖掘出伦理因素的影响。
这些理论研究与经验研究的局限性意味着，对违法违规等包含伦理性因素的事件如何影响股票市场这一问题，我们还有很多工作需要做。本文不求“毕其功于一役”，只希望秉承金融伦理学的观点，通过结合当前认知理性理论、模糊信息理论、“非自利”偏好理论、行为博弈理论等研究成果，就违法违规事件中的伦理因素对投资者行为的影响进行综合性的理论探析，并在此理论基础上，采用实验经济学的方法进行模拟股票交易研究。这样的安排主要基于以下三方面的考虑。
第一，金融伦理学给我们的种种警示，揭示了伦理因素在违法违规事件对股票市场的影响机制中的关键地位。秉承金融伦理学的观点研究伦理因素对投资者交易行为的影响，既是对金融伦理学相关论点的一种综合性分析，可以为金融学理论与伦理学理论的进一步交叉应用提供更直接的理论素材，也是针对违法违规事件对股票市场影响机制的一种开创性探索，能够为更全面地理解违法违规事件乃至其他伦理性事件对股票市场的影响，拓展一个非常关键的视角。
第二，本文研究的主要对象是特定情境下的投资者决策行为，这种研究需要方法论的指导并在一定的理性假设与信息环境假设之下进行。“认知理性”理论可以为我们提供一种适用性更强的理性假设与个体主义方法论，“模糊决策”理论可以为我们设置一种更切合股票市场实际的信息环境，把这两种理论与我们根据相关的行为博弈实验结果构建的伦理环境理论结合起来，可以使我们更准确地分析伦理因素对投资者决策行为的影响。
第三，从1964年弗农·史密斯指出，“用实验方法来检验经济学假设已经在一定程度上被人们所接受”，[5]到1988年埃尔文·罗斯认为，“实验经济学方法开始从一种偶然的好奇，变成一种研究经济现象的常用手段”；[6]再从2002年前者因在实验经济学领域的开创性贡献获得诺贝尔经济学奖，到2012年后者因对实验方法的成功应用也获得诺贝尔经济学奖，经济学实验已经一步步成为一种得到广泛应用与普遍认可的研究方法。其应用领域已经从传统的三条微观实验主线（个体决策实验、博弈实验、市场实验），通过微观基础检验、多重均衡选择实验、宏观经济政策检验等各种类型的实验，拓展到涵盖多个理论分支的宏观经济学领域。[7]如果说这种实验研究方法的兴起是源自经济学发展过程中的范式变迁的话，[8]那么它能得到如此广泛的应用，则是由于它能“通过理论与实验的交互”形成一种“自演化路径”，得到类似于自然科学的、“更接近于一种类似DNA双螺旋结构一般的盘升共进”。[9]2012年诺贝尔经济学奖得主罗伊德·沙普利和埃尔文·罗斯正是通过理论研究与实验研究的相互促进，充分体现了上述“盘升共进”。本文在理论探索的基础上结合实验经济学方法所进行的分析，也期待无论是在金融伦理视角下的金融市场理论方面，还是在资本市场的实验研究方面，都能进行相互促进的探索，并获得更有助于解决实践问题的新思路。
二、理论探析
（一）“认知理性”及其个体主义方法论
西方主流经济学的发展立足于“经济人”、“理性人”、“理性经济人”这些饱受争议且在当代经济学研究中经常混淆不清的假设，而一定程度上正是这些假设造成了西方主流经济学与伦理学之间的隔阂，并导致了前者严重“贫困化”的现象。[10]因此，既然我们的研究希望透过伦理维度来研究具体的现实经济问题，那么首先必须从根本上立足于对个体行为基本假设的拓展。
“认知理性”的概念最早由著名社会学家Boudon提出，[11]黄凯南等在深入分析当前各种对“理性”研究的基础上将其进行了拓展，使它成为一个更具有一般性的理性概念。“简单地讲，‘认知理性’是在认知有限性和信息有限性的双重约束下，由个体内在认知过程与外在环境互动生成的，具有演化适应性的稳定认知模式。”[12]
这种理性概念的产生，吸收了当前行为经济学、演化经济学、神经元经济学以及行为博弈等理论对个体行为的研究成果，具备了广泛的经验基础，可以说是当前最具一般性的个体行为假设。根据黄凯南等的思想，理念的这种一般性使它“能够为许多看似冲突或者不相关的理论提供更为一般的研究框架，从而增加各种理论的交流与互馈”，[13]而这正是我们的研究所必需的。
一方面，相对以往的诸多理性假设，“认知理性”假设下的个体特征更符合我们需要研究的行为主体——股票市场投资者。从偏好上看，西方主流经济学中的理性假设往往意味着自利偏好，[14]而在“认知理性”假设下，个体偏好取决个体具体的认知模式，既可能是利己的，也可能是利他的。这就使得我们可以在一个更广阔的平台上，结合伦理因素来研究具体的经济问题。从个体约束上看，“认知理性”强调“认知约束”与“信息约束”，而这些约束实际上正是投资者现实的股票市场交易中所客观存在的，我们的研究也只能在承认这种客观存在的基础上，进一步分析伦理因素在投资者行为决策中的影响。
另一方面，在方法论的意义上，“认知理性”从本体论的层面阐述个体的理性本质，为经济学提供较为一般性的本体假设，这既能减少许多理论间在本体论上的冲突，也能减少方法论的冲突。同时，由于“认知理性”下的个体行为是内嵌于各种认知结构中的，因此该理论主张不完全的个体主义，并明确强调经验研究的重要性，这为我们的研究提供了明确的指导。黄凯南等认为：“只有通过经验观测，经济学家才能够揭示这些行为特征，以及个体面临的认知约束和信息约束等。这意味着经济学家必须关注各种规则系统对个体偏好和行为的塑造，将理论研究置于更为广阔的学科背景中，将经验研究置于更为丰富的社会背景中，提高经济学的理论生命力和现实解释力。”[15]正是在这种指导思想下，我们在研究违法违规行为对股票市场的影响机制时，将以对个体行为的研究为主，而在进行跨学科的理论性探索时，也将更依赖经验性的证据，并将通过实验经济学的方法对理论分析进行实验检验。
（二）伦理偏好与伦理环境
1．非自利行为与伦理偏好
“市场秩序的伦理、市场游戏中昭显出的道德，是在存在的语言‘寂静之音’的那场、那景中‘绽出’的人本质的存在”，[16]即使是始终坚持“自利”假设的最极端的建构理性主义者，也很难否认现实生活中伦理因素对行为决策的影响。而当这种影响与自利发生冲突时，正如阿玛蒂亚·森所言，“自利理论‘将获胜’这一说法所依据的只是某种推理，而不是经验性证明。”[17]事实上，反而已经有越来越多的行为实验证明了伦理价值的胜利。
最后通牒实验中响应者宁愿一无所获，也拒绝接受非公平分配的行为，独裁者实验中独裁者的给予行为，礼物交换实验中提议者对响应者的信任及响应者的努力回报，公共品博弈实验中的投资行为，以及对金融市场研究非常有启迪意义的信任实验中的委托人的投资与代理人的回报行为等等，[18]向我们揭示的都是西方主流经济学无法解释的“非自利”现象。对这些现象的解释可以分为两类。一类依然把“非自利”行为归为自利框架之下，成为广义的自利偏好理论，[19]认为“个人虽然暂时牺牲了某些资源，但通过强化自己的未来适应性，却收到间接的长期回报”，或者视其为“能带来个人效用的‘社会价值’”。[20]另一类则以桑塔费学派为代表，通过计算机仿真、脑神经系统实验等方法论，证实了“非自利”行为是人类在漫长的进化过程中逐步形成的特定行为模式，人类可以通过“非自利”行为本身获得满足。[21]
从“认知理性”的角度来看，由于该理论在构建之初就受到了文化演进理论及脑神经科学的启发，并融合了建构理性与演化理性的思想，因此上述的两类观点都可以看作“认知理性”下个体特定认知模式的表现。个体既可以有为了物质利益的目的性的“非自利”行为（乃至被视为“伪善”、“道貌岸然”等），以及为了获得尊重、社会地位等社会价值的依然带有目的性的“非自利”行为，也可以具备长期群体演化均衡下受脑神经影响的当前即可获得满足的纯粹“非自利”行为。在这种理解之下，我们在研究具体问题的时候，将不需要过多地考虑“非自利”行为的最深层缘由，只需将其理解为一种客观存在的、处于一定认知模式下的认知理性行为。
在此基础上，本文结合“认知理性”理论把“非自利”行为归结为“非自利”偏好，并将其定义为“伦理偏好”。[22]这个概念最初由Harsanyi提出，但他对伦理偏好（“ethical” preference）与主观偏好（“subjective” preference）做了严格的区分，[23]与我们的研究不符。国内“伦理偏好”的概念由杨春学最先提出：“把利他主义视为一种关于偏好的假设，但同时把偏好视为是内生的，最起码部分地是由社会的、文化的、政治的、历史的因素和价值规范所‘塑造’的。……在这种思维方式中，利他主义也可以定义为一种伦理偏好。”[24]把这种思想与“认知理性”理论相结合，我们可以把伦理偏好定义为：为特定历史条件下的社会伦理规范所“塑造”，并受“认知理性”的个体自身道德品质[25]及特定的认知模式之影响，由此形成的对诸如公平、正义、诚信等伦理价值的偏好。
2．伦理偏好及其信息效应
根据诸多行为实验的研究，伦理偏好的表现可以细分为利他偏好、互惠偏好与差异厌恶等偏好，这些偏好对股市投资者的影响，我们需要从两个角度进行分析。
一个角度为投资者自身的伦理偏好对决策的影响。例如，金融伦理理论中大量研究的伦理投资行为、对其他市场主体行为（如上市公司股利政策）的差异厌恶偏好、自身投资风格的伦理性（如投资与投机）等对投资者投资决策的影响。
另一个角度为伦理偏好的“信息效应”。要理解该效应，可以以最后通牒实验为例。提议者的出价既可能是内心的伦理偏好，也可能是由于担心不满足对方伦理偏好的出价，故被拒绝而作出的行为。弗西斯等人第一次对这两种可能进行了较为彻底的比较，结果说明，提议者的行为既是出于利他主义动机，也包含了策略上的考虑。[26]这里所谓“策略上的考虑”，实际上正是根据对对方伦理偏好的估计作出的。类似的，在信任实验、礼物交换实验等实验中，委托人必然会对代理人的伦理偏好进行估计，这种估计即使不是决定其对代理人信任程度（委托金额）的唯一因素，也至少是必不可少的因素。这些由市场主体把对其他相关主体伦理偏好的估计作为决策信息而产生的对自身行为的影响，就是伦理偏好的信息效应。
目前的金融伦理理论主要关注的是第一个角度，对第二个角度我们尚未发现有文献进行明确的关注和研究。同时，由于本文的研究主要源于对上市公司“丑闻”对市场影响的关注，而这种“丑闻”实际上是作为一种信息传递给投资者，并立刻影响其决策，因此我们将主要从“信息效应”这个角度进行研究。
3．“伦理环境”概念的提出及其内涵
在股票市场上，伦理偏好的信息效应意味着，我们会在估计上市公司信息公告的真实性、机构投资者代理的专业性、分析师对某只股票分析的准确性，乃至监管者对投资者保护的充分性等问题的时候，考虑这些市场主体的伦理偏好，并把这些考虑作为影响投资决策的信息之一。问题是：如何判断这些市场主体的伦理偏好？
目前已有大量的伦理偏好实验表明，相同实验在不同地域的实验结果之间存在显著差异。例如，Henrieh在秘鲁由21人参加的最后通牒实验表明，人们的平均分配率为26％；而Buchan等在日本对11人的最后通牒实验表明，人们的平均分配率为51％；Glaesera等在美国进行的信任实验，平均的投资比例为0.83，而Greig和Bohnet在肯尼亚进行的信任实验，平均的投资比例仅为0.30。[27]类似的例子还有很多，其中的一个关键问题是：如果关于实验对手伦理偏好的估计是影响上述分配率与投资率等指标的重要因素，那又是什么导致了不同地域间估计结果的极大差异？
科林·凯莫勒从文化的角度对诸多类似的实验进行了分析，列举了大量跨文化区域的研究。[28]这些实验都显示，跨文化的地域间所做相同实验的实验结果存在显著差异，可以认为，正是文化环境的差异导致了对伦理偏好信息的不同估计。其中起决定性作用的，或者说更直接影响市场主体对其他相关主体伦理偏好估计的，是文化环境这个大框架中的社会伦理规范。这里需要强调，社会伦理规范是作为一种信息影响投资者决策的（形成对伦理偏好的判断），而不仅仅是一种影响投资者自身伦理偏好的外部环境。为了更好地区分，我们结合“认知理性”理论进而提出“伦理环境”的概念，将其内涵描述为：反映行为主体伦理偏好，并刺激行为主体通过各种层次的认知过程，从而影响形成对其他各类行为主体伦理偏好状况的稳定认知模式的所有因素的总和。
在一个特定的伦理环境中，行为主体会产生自己的伦理偏好，也能观察其他主体的伦理偏好；对一个完全陌生的交易对象，对其伦理偏好的判断主要是基于对其所处环境中的伦理环境状况的认知，并在认知过程中，逐渐形成对其他行为主体伦理偏好认知的特定认知模式。本文在指明伦理环境的信息功能的基础上，主要强调的正是它在行为主体这一特定认知模式形成及稳定的过程中产生的刺激作用。据此，我们可以初步分析其对投资者行为的影响：在一定的伦理环境下，投资者会形成对其他相关主体伦理偏好的估计，而在不断进行的市场实践中，又会根据其他市场主体的伦理行为（是否诚信、公正等），不断修正对伦理环境状况的判断。
然而，我们此刻还无法对伦理环境的刺激作用及其促成的投资者对伦理环境的认知模式做更深的分析。根据黄凯南等的研究，虽然对“认知理性”内涵的阐述强调的正是一种稳定的认知模式，但这种“稳定”是一种有条件的稳定，无论是单独的认知过程，还是演化适应过程，都需要在特定的环境互动中逐步对认知模式的生成及稳定产生影响。因此，对我们的研究来说，分析伦理环境对投资者行为的影响，还需要将伦理环境信息融入股票市场特定的信息环境中去考察。
（三）股票市场伦理环境与模糊情境决策
1．股票市场伦理环境与信息的“模糊性”
传统的金融理论不仅建立在西方主流经济学的“理性经济人”假设之上，同时也建立在对金融市场信息环境的各种假设之上。在完全信息假设下，伦理环境及伦理偏好信息作为“完全信息”之一，与其他信息没有本质性的区别，实际上并不会对理论分析产生根本性的影响。而对于不完全信息情境，情况就要复杂很多。信息的不完全不仅仅涉及结构性问题（信息不对称），还涉及信息的及时性、真实性以及充分性等信息质量问题，而这些问题往往意味着股票市场信息的“模糊性”。
简单地讲，模糊性是由于相关信息的缺失而产生的概率的不确定，[29]一般认为，有关研究始于Knight对可量度的不确定性（risk）与不可量度的不确定性（Knightian uncertainty）的区分；并从Ellsberg的实验研究开始，通过埃尔斯伯格悖论对传统的（主观）期望效用框架的质疑，受到了越来越多的关注，而且随着Dow和Werlang将Choquet期望效用模型应用到资产组合选择理论，模糊性理论及模糊决策模型被越来越多地应用到金融领域。[30]
受篇幅所限，这里难以对当前模糊决策理论作充分的介绍。但一个必须指出的事实是，模糊性理论已经成为当代金融理论研究中非常重要的组成部分。这种重要性的根源，一方面是因在现实金融市场中存在大量的模糊性信息；另一方面，是因行为主体对模糊性信息的认知过程中存在不同于传统的（主观）期望效用框架下的认知模式。因此，把对伦理因素如何影响投资者行为的研究置于模糊性情境下，既能更完整地把握投资者的认知模式，又能更准确地分析伦理环境与整个股票市场信息环境的关系。我们将结合各种对模糊性决策行为的研究，分析伦理因素对投资者模糊情境决策的影响。
2．模糊情境下伦理环境对投资者行为的影响
目前将模糊性理论应用到金融市场研究的文献中，没有区分不同信息的模糊性对金融决策的影响。而无论是通过对现实问题的思考，还是根据对模糊决策问题的研究，这种区分可能都是非常必要的。我们在模糊情境下研究伦理环境对投资者行为的影响，实际上正是把一定伦理环境下投资者对伦理偏好信息的认知与其他信息区分开来，将伦理环境信息作为一种特殊的模糊信息进行专门分析。
一方面，根据金融伦理学以及当前对伦理偏好（社会偏好）的研究，我们认为，在其他条件不变的情况下，市场伦理环境的好坏，关系着股票基本价值模糊性以及信息质量模糊性程度的高低，同时也关系着投资者对模糊性的厌恶程度。首先，在包含模糊信息的股票市场上，对股票基本价值的分析需要将模糊性分为基本价值的模糊性与信息质量的模糊性，前者主要决定于信息质量，而后者往往决定于对信息的熟悉程度以及信任程度。[31]根据上述对伦理偏好及伦理环境的定义，伦理环境的好坏代表着相关行为主体对公平、正义、诚信等伦理价值偏好的高低，更好的伦理环境将意味着更诚信的信息披露、更公正的基本面分析以及更公平的监管等市场行为（实际上，投资者也正是通过对这些市场行为的观察，获得对伦理环境的认知），无疑将导致更高的信息质量和投资者对信息质量更多的信任，从而降低股票基本价值及信息质量的模糊性，反之亦然。其次，Fox和Weber对模糊决策的实验研究显示，个体模糊情境下的决策将受到与其他参与者之间关系（竞争还是合作）的显著影响，[32]这意味着在股票市场上，投资者对各种模糊信息的认知，也将一定程度上取决于与其他相关主体之间的关系。根据金融伦理学对股票市场的利益—道德结构的研究，股票市场既存在正和博弈（合作共赢性），也存在零和博弈（一定程度的良性或者恶性竞争），更具伦理性的金融市场将导致更多的正和博弈。[33]可知，伦理环境的好坏还将通过影响投资者与其他市场主体之间关系的竞争性程度，影响投资者对市场信息模糊性的态度。例如，投资者与上市公司之间良性的关系将导致更多长期投资行为或更少的短期投机行为，并可以大大降低投资者对市场信息质量的模糊性厌恶。反之，如果投资者与上市公司之间形成一种恶性关系，上市公司只顾圈钱，投资者只能去短线投机，那么投资者将对相应市场信息的模糊性更加厌恶，并要求更高的模糊性补偿。
另一方面，在股票市场投资决策过程中，投资者根据对伦理环境的认知得到的伦理偏好信息，往往很难用概率准确计量（如某人讲诚信的概率为P），这也是一种模糊信息。本文认为，对伦理偏好模糊性的认知符合对模糊信息的一般性认知模式，也就是说，我们可以通过大量的对模糊性决策的一般性实验研究结果，分析投资者对伦理偏好信息模糊性的认知模式。这里我们需要特别注意两点。
第一，投资者对伦理信息的模糊性同样会产生模糊厌恶，这种厌恶同样需要更高的收益率作为补偿。首先，根据对模糊情境决策的实验研究，人们对模糊性的厌恶程度取决于自身的能力与需要进行决策的模糊领域之间的关系，[34]而对于大多数投资者，通过伦理环境对其他主体伦理偏好的估计，与通过各种信息对股票价值的估计相比，很难说前者更为简单或更易被掌握。已有资本市场实验论证了投资者对基本价值以及信息质量的模糊性会产生模糊厌恶，我们认为，这一结论同样适用于伦理偏好信息。其次，根据Chow和Sarin的研究，[35]由于伦理偏好信息是一种相对模糊信息（unknown uncertainty），相对于一些绝对模糊的信息（unknowable uncertainty），比如系统性风险、不可预知的自然灾害等无法准确了解的模糊信息，人们对于前者具有更高的模糊厌恶。再次，如上所述，对伦理偏好信息模糊厌恶的程度也将取决于投资者与其他市场主体之间的关系，一个伦理环境不佳的市场，往往意味着对伦理偏好信息更高的模糊厌恶。
第二，关于金融市场的模糊决策研究表明，在模糊情境下坏消息比好消息对投资者行为有更强烈的影响。[36]投资者的这种认知特点意味着在充满模糊信息的股票市场，各种违法违规行为将从两方面形成更强烈的影响。一方面，违法违规行为通常代表着基本面信息中的“坏消息”，这种坏消息的出现将使投资者降低对丑闻事件相关股票的基本价值及信息质量的估计，降低的程度将大大高于相应的好消息所能提高的程度。另一方面，违法违规行为同样代表着伦理偏好信息中的“坏消息”，它的出现除了更深地降低投资者对所涉公司责任者的伦理偏好估计之外，还将更深地降低投资者对整个市场伦理环境信息的估计，进而影响到对整个股票市场信息质量的估计，加剧基本价值的模糊性。
三、实验分析
（一）实验设计基本思路
本文实验设计主要围绕如下两个问题：违法违规行为的发生如何影响投资者对当事公司股票的交易行为？这种影响是否会蔓延开来，进一步影响投资者对市场其他股票的交易行为？
根据这两个问题，结合之前的理论分析，实验设计包含三个关键环节。第一，要设计一个比较合理的模糊信息环境。第二，要在这种环境中体现出伦理因素，并对伦理因素以外的因素进行控制，使我们可以通过对照实验，分析出伦理因素的影响。第三，可以观察投资者对市场中不涉及违规行为的股票交易行为。
在信息环境的设置上，当前的资本市场实验研究主要有两种信息给定方式。一种是完全对称信息；一种是不对称信息，以在这些投资者中间造成信息不对称的方式给出。[37]但是根据我们的研究，这些信息给定方式实际构建的都不是模糊情境，给出的市场主要存在风险信息（明确地知道收益的概率分布），而不是模糊信息。
本文的研究将设计一种新的信息给定方式，在这种方式下，公司的盈利能力信息不是通过概率分布的形式直接给出或者只给部分人，而是通过市场分析师的分析给出。（1）我们告知被试，分析师将根据市场可以获得的信息对公司收益进行专业的估计，估计以概率分布的方式给出；（2）市场存在两个分析师，被试只知道其中一个分析师的分析更为准确，但不知道具体是哪一个；（3）市场将设计突发性事件，即我们需要观察的违法违规事件及对照事件，事件的发生是分析师事前无法估计的，并在发生后会使得分析师对股票收益作出重新估计。
在这种信息给定方式下，投资者对股票价值的估计，将结合分析师的分析结果与每个交易时段的信息公布来进行，即需要判定哪个分析师的估计更为准确。在这种情况下，如果明确知道其中一个分析师的信息是完全准确的，实际上即是一个典型的贝叶斯风险决策的问题，按照传统理性假设，投资者可以通过实际产生的股票收益信息，对分析师的分析结果是否准确的概率进行贝叶斯估计，并以此推导出公司盈利状况的概率分布。虽然事实上我们每个交易时段信息的产生，确实依照其中一名分析师给出的概率分布随机产生，但在实验中我们并未明确告知被试，同时由于会有突发事件的发生，且发生的概率对被试来说是完全无法判断的，因此被试在股票交易过程中面临的实际上是模糊决策问题。
在对伦理因素的设定与控制上，我们将设置伦理性突发事件，并以非伦理性突发事件作为对照。伦理性突发事件采用比较典型的虚增利润事件，并以证监会处罚公告的形式给出；而将对照事件设置为公司的一项无法预期的投资失败。两种突发事件前后所有信息都完全相同，包括分析师的估计信息以及每时段产生的收益信息。在这样的设计下，通过分析师的及时分析以及完全相同的信息（除了引起收益分布变化的原因），可以排除伦理因素以外其他因素的干扰，如事件的发生对基本价值的影响（事实上市场上突发事件引起的波动很大程度都是由于事件发生后无法及时重新估计基本价值而引起的，而我们的实验通过分析师即期的信息更新排除了这种影响）。如果实验结果依然存在显著的差异，我们则可以认为，这是伦理性因素起了作用。
对于投资者对不涉及违规行为的股票交易行为，我们将通过设置两只股票的交易市场来观察。A股票会发生突发事件，包括伦理性事件和对照事件，而B股票不会发生突发事件，以此观察不同的事件对于B股票交易的影响是否存在显著差异。
（二）实验具体安排
1．实验场所及交易系统
所有实验都在西南财经大学实验经济学实验室完成，采用的是西南财经大学金融研究中心开发的模拟股票交易系统，该系统可以显示价格波动图形、五个档位买卖报价、历史成交价格及成交数量等信息，有助于被试更充分地利用信息进行交易决策。系统的信息界面及报价界面如图1所示：
2．被试对象
每次实验的被试人数都为10人，皆为西南财经大学大四至研究生一年级的学生，分别来自金融、统计、工商管理、信息等专业。所有被试都学习过概率与期望等相关知识，并且均无投资经验。这既可使被试理解实验规则及相关信息，又能保证实验较为纯净，避免受到以往投资经验的影响。
3．实验总体流程
实验一共分为四组，实验1与实验2交易一只股票，实验3与实验4交易两只股票；每组实验开始前，将进行30分钟的讲解和测试，以及10分钟的系统操作练习，确保每位被试熟悉交易规则及交易操作；每组实验都将进行15个交易时段的交易，前两组实验的每个交易时段的交易时间为3分钟，后两组的交易时间为6分钟；每组实验的第七个交易时段完成之后，将公布突发事件，突发事件只涉及A股票。
4．实验信息流程
在实验1与实验2中，交易者只交易A股票，交易开始前，我们公布A股票的每股收益产生方式，给出两位分析师的分析结果，具体收益的概率分布如表1所示。为了增加复杂性与全面性，我们增加了宏观形势的内容，并明确告知宏观形势将随机产生，概率各为50％。真实的收益将由分析师甲给出的收益分布概率随机产生（被试并不知道），而为了避免由于每次随机产生的收益对不同实验组的影响，随机产生的每股收益共用于所有实验的对应股票。
被试将根据两位分析师的信息进行第一时段的交易，并在该交易时段结束后，获得股票当期的宏观形势信息与每股收益信息，交易随后进入第二交易时段。按照这种模式，在第七个交易时段结束之后，我们将公布如下特殊事件。
在实验1中公布的信息为：“证监会查处A公司虚增利润行为，每股累积收益调整为Ｘ（根据当前累积收益减去一定数值），分析师甲和分析师乙重新分析了公司的信息，并根据分析调整了对收益概率分布的估计，新的收益分布如下……”新的收益分布如表1所示，在该事件信息产生后，将根据新的估计产生当期的收益。
在实验2中公布的信息为：“公司的一项投资项目由于事前不可预期的原因完全失败，造成一定亏损，导致每股累积收益调整为Ｘ，分析师甲和分析师乙重新分析了公司的信息，并根据分析调整了对收益概率分布的估计，新的收益分布如下……”新给出的收益分布信息与实验1中相同。
在实验3与实验4中，被试将交易两只股票，A股票的所有信息都分别与实验1与实验2相同，而B股票的信息同样由两位分析师给出，具体收益的概率分布如表1所示。
5．资产计算方式及激励
资本市场实验资产的设定通常以分红的形式给定，本文认为，这样的资产价值产生方式有两个问题。一是随着交易的进行，这样的设定方式将造成资产期望价值不断降低，交易价格出现明显的下降趋势，这可能对交易行为造成额外的影响。二是以往的研究更多的是基于发达国家成熟的股票市场体系，股票价值的产生源于稳定的股利发放，但是我国目前的股票市场股利发放受到的约束较小，股票价值实际上更多的是与每股收益相关，设计以股利发放衡量股票价值的实验方式，可能不适合用于研究我国当前的实际问题。因此，为了避免上述问题，我们设定的股票不分配红利，只是每期按照一定概率分布产生每股收益，最后以累计的每股收益计算每只股票的价值。
在交易之前，实验1与实验2中，每个交易者将获得20个单位的A股票以及5000单位的资金；在实验3与实验4中，每个交易者将获得A股票和B股票各20单位，以及10000单位的资金。所有交易时段结束后，股票累计收益价值加上现金值就是被试者最后的总资产，最后将按照总资产的一定比例折合现金奖励被试者。
（三）实验结果分析
根据以上实验设计思路，针对两个重点需要考察的问题，本文将首先采用比较的方式来分析实验结果，包括交易指标与参照价值指标之间的比较以及不同的实验组交易指标之间的比较；然后通过非参数统计的方法，对指标之间的相关性进行比较，并对不同环境下实验结果之间的差异进行显著性检验。
1．A公司股票的交易数据分析
图2与图3表示两种情景的实验中，A公司股票平均交易价格及其对应的参照价值的走势。我们从中可观察到两个现象。第一，在事件发生时，A股票在实验2与实验4的平均交易价格分别高于实验1与实验3，并且随后都基本保持这种特征。第二，在实验1与实验2中可以观察到一定程度的泡沫，而在实验3与实验4中泡沫并不明显。
我们认为，前一现象实际上正是说明了事件中体现的不同因素对交易行为的影响，随后将对此进行统计检验；而后一现象则主要是因可交易的股票数量不同造成的，Lei等通过双市场（two-market）的实验对此进行过深入的分析，[38]这里不再累述。但在随后的分析中，我们会关注不同泡沫程度的影响。
现在通过一些指标，我们对交易数据的总体情况进行更明确的统计分析。考察的主要指标有五个。（1）平均绝对离差（mean absolute difference）：
。其中
表示第t个交易时段的平均交易价格，
表示第t个交易时段的参照价值，该指标衡量各交易时段资产的平均交易价格与参照价值的平均偏离程度；（2）平均相对离差（mean relative difference）：
。该指标衡量各交易时段股票的平均交易价格与参照价值的平均相对偏离程度，消除了平均绝对离差指标中基本价值不同的影响，可以用于不同实验局之间的比较；（3）平均波动率（mean fluctuation ratio）：
。该指标主要考察价格的相对变动；（4）买卖报价差（bid-ask spread）：
。其中
为t时刻最低的卖价，
为t时刻最高的买价；（5）深度（depth）：
。其中
为最低卖价的报价数量，
为最高买价的报价数量，这个指标与买卖报价差都是为了衡量股票的流动性。
表2记录了上述指标及一些常用指标的值，[39]从中可观察到以下现象。
第一，无论在一只股票的交易实验中，还是在两只股票的交易实验中，违法违规的伦理性事件发生后，交易价格的均值都低于对照事件发生后交易价格的均值。
第二，所有实验中交易价格的波动率都小于参照价值的波动率，但实验1中的伦理性事件发生后，交易价格的波动率比其他实验中交易价格的波动率都高，接近了参照价值的波动率。同时，除了实验1中伦理性事件发生之后交易价格的标准差之外，其余实验交易价格的标准差都低于参照价值的标准差。这说明在模糊情境下，被试的交易行为普遍不能完全反映参照价值的变动，交易价格的波动较小，但在仅交易一只股票的情况下，伦理性事件的发生导致交易价格的波动出现异常。
第三，无论在一只股票的交易实验中，还是在两只股票的交易实验中，相对于对照事件，伦理性事件发生后买卖价差较高，换手率较低，而在事件发生前，这两项指标都不存在这一明显规律。
下面采用Spearman相关分析，进一步考察实验交易情况与参照价值之间的关系，并观察这些关系在事件公布前后是否发生变化。主要比较平均交易价格与对应参照价值之间、平均交易价格变动与对应的参照价值变动之间以及相对平均交易价格变动与对应的相对参照价值变动之间的关系。这里的平均交易价格变动以
计算，相对平均交易价格以
计算，分析结果如表3所示。根据表3结果，我们可以观察到以下现象。
第一，不同事件的发生都会降低平均交易价格与参照价值之间的相关性。在实验1、实验2以及实验3中，事件发生前，相关关系显著，事件发生后完全不显著，只有在实验4中事件发生后，相关关系依然显著，但相关系数也有所降低。根据模糊决策理论，这种现象的出现是因为事件的发生增加了整个市场信息的模糊性，从而降低了参照信息对交易者行为的参照作用。
第二，从平均交易价格的变动与参照价值的变动之间的相关关系看（由表3中结果可知，以变动值和以相对变动值计算的差异不大），在实验2与实验4中，这种关系在事件发生后都变得更加显著，而在实验1与实验3中未出现这种情况，尤其在实验3中，上述关系虽然依然显著，但无论是相关系数还是显著性都明显降低。这种现象表明，事件的不同将导致交易者对参照价值变动的不同反应，违法违规的伦理性事件使交易者对信息质量的认知变得更为模糊，从而对信息的变化变得不敏感。
接下来，我们通过Wilcoxon符号秩检验，进一步分析伦理性事件和非伦理性事件对股价的影响是否存在显著性差异。检验的结果如表4所示。[40]根据表4的结果，之前的描述统计发现的实验2和实验4在事件发生后分别与实验1和实验3之间的买卖报价差的差异，并没有通过显著性检验；而类似的换手率之间的差异，实验3与实验4通过了检验，但由于事件发生前它们的换手率差异同样显著，所以依然不能得出明确的结论；而从变动程度即变动的绝对值来看，同样不能说明一致的情况。只有平均交易价格的检验符合我们的理论分析，即事件发生后，实验1与实验2、实验3及实验4的平均交易价格产生了显著差异（这种差异之前并未通过检验），说明违法违规的伦理性事件将显著地导致更低的平均交易价格。
2．B公司股票的交易数据分析
图4显示实验3与实验4中的B股票平均价格与参照价值的走势。我们可以从中观察到一个比较明显的现象：相对于对照事件，伦理性事件的发生导致了较低的平均交易价格，并且这种影响一直持续到最后一期交易。这与我们在A股票交易中观察到的现象一致，符合我们的理论分析，即伦理性的违法违规行为引发的A股票的重大事件，相对于其他不涉及伦理因素的事件，对B股票的交易行为产生了更严重的影响，导致事件发生后，投资者对B股票的价值有更低的估计。
而且，从表5的描述性统计指标中我们可以观察到以下现象。第一，伦理性事件发生后，B股票交易价格的均值低于对照事件发生后B股票交易价格的均值。这个现象与我们在A股票交易数据中观察到的现象类似，也进一步验证了从图中观察所得。第二，B股票交易价格的波动同样低于参照价值的波动，这与A股票交易类似，说明被试在模糊情境下，同样不能准确反映B股票参照价值的变动。第三，与A股票交易不同，从B股票交易的各项流动性指标中，并没有观察到明显的规律。
现在对有关指标进行Spearman相关分析。表6分别列示了实验3与实验4事件发生前与事件发生后，平均价格以及平均价格的变动与相应的参照价值及参照价值的变动之间的关系，从Spearman相关分析的结果来看，我们可以观察到如下现象。第一，事件发生后，无论是实验3中的伦理性的事件，还是实验4中不涉及伦理因素的事件，交易的平均价格与参照价值的相关性都降低了。第二，B股票平均交易价格的变动与参照价值的变动在事件发生前都显著相关，但在事件发生后，实验3中的相关系数和显著性都有较大程度的下降；实验4的结果则相反，相关系数与显著性水平都有所上升。这些现象与A股票交易中反映出的现象一致，再次证明了A公司的突发事件不仅影响A股票的交易行为，也以同样的方式影响到B股票的交易。
我们通过Wilcoxon符号秩检验，对实验3与实验4中B股票交易的相关指标的差异进行了显著性检验，表7记录了检验的结果。从中可观察到：第一，与我们前面的分析相一致，不同性质的事件导致每一个交易时段的平均交易价格产生显著性的差异，这种差异在事件发生前的交易中并不存在；第二，价格变动的相关指标之间以及买卖报价差、深度与换手率等流动性指标之间，都不存在明显的差异。第一个现象进一步验证了我们之前的分析，即伦理性事件的发生导致了更低的交易价格，这种影响不仅作用于A股票，也显著作用于B股票。而第二个现象则与A股票中观察到的不同，A股票交易的变动程度，只有实验1与实验2在事件发生后产生了显著差异，其他情况下差异都不显著。因此，对于不同事件对交易价格变动的影响，这里我们无法得到一致的结论。
3．小结
通过对A股票与B股票突发事件前后交易数据多项指标的分析，我们可以归纳出三点主要结论。
第一，违法违规的伦理性事件发生后，当事公司股票的平均交易价格显著低于对照事件发生后当事公司股票的平均交易价格。根据我们之前的理论分析，这个结论非常典型。因为处于“认知理性”下的交易者，在股票市场上根据模糊信息进行决策时，违法违规事件的公布将恶化其对伦理环境信息的认知，从而使其对市场信息质量的模糊性认知以及对模糊厌恶程度都相对提高，这种认知的变化需要更高的模糊性补偿，也即意味着较低的交易价格。[41]在真实股票市场上的丑闻揭露后，伦理环境信息的这个作用机制通常与其他基本面负面信息一起，导致股票价格的暴跌。
第二，违法违规的伦理性事件发生后，当事公司股票平均交易价格变动与参照价值变动的相关性显著降低，而对照事件发生后这种相关性的降低并不显著。这个结论可以通过Epstein和Schneider提出的同时包含非模糊信息与模糊信息的定价模型进行解释，[42]说明伦理性事件带来的更高的模糊性认知，将导致投资者对基本面信息信任程度的下降，从而降低市场信息的有效性。
第三，上述两个现象在非当事公司股票交易过程中也同样存在。这个结论说明了上述伦理因素对当事公司股票交易的影响的确会波及市场上的其他股票，印证了前文理论分析中伦理环境因素对投资者决策的普遍影响机制，即投资者会根据伦理环境信息，以特定的认知模式对整个市场的伦理环境进行认知，而这种认知又将作用于对市场上其他股票价值的认知过程，从而影响对其他股票的交易行为。
四、结语
本文秉承金融伦理学的相关论点，以“认知理性”理论及其方法论为基础，结合模糊决策理论，从伦理的角度就违法违规行为对股票市场的影响进行了研究，主要得出如下一些结论。（1）根据“认知理性”理论与当前“非自利”偏好实验研究结果，定义了“伦理偏好”、“伦理环境”以及伦理偏好的“信息效应”等概念，据此分析了股票市场中的伦理因素对投资者决策的作用方式，从伦理角度较为系统地探讨了违法违规行为对股票市场的影响机制；（2）在模糊信息环境下分析了伦理因素对投资者模糊决策行为的影响机制。伦理因素主要通过伦理环境信息来影响投资者行为，而这种影响的着力点主要是模糊信息环境下股票基本价值的模糊性、信息质量的模糊性以及投资者对模糊性的厌恶程度；（3）在理论分析基础上设计了一系列股票交易实验，实验结果表明，违法违规事件中的伦理因素将导致当事股票较低的交易价格并降低其信息的有效性，并且这种影响将波及市场中的其他股票。
本文希望通过上述结论及其研究过程，能给我国股票市场相关问题的研究带来以下启示。（1）对个体决策行为的研究是一个情境依赖性很强的工作，针对不同问题的具体研究，需要以适当的理性假设及方法论作为基础，并注重通过经验研究进行分析，关键是要准确把握不同情境下个体决策的约束条件。在本文对股票市场伦理因素影响的研究中，模糊信息就是一个至关重要的约束条件（完全信息条件下的伦理因素不会对个体行为造成任何特殊的影响）。实际上，很多实践中的问题都面临模糊性信息约束，特别是股票市场中的各种问题，应该更多地参考模糊性决策理论；（2）本文的研究可以为金融伦理学乃至经济伦理学的发展提供新的理论素材，并通过对实验方法的拓展，为进一步完善我国经济伦理学研究的方法体系提供借鉴；[43]（3）本文将认知理性、模糊决策等理论与初步构建的伦理环境理论结合起来，形成了一个特殊情境下分析投资者行为的框架，以这个框架为基础，不但可以研究类似违法违规事件的影响机制这种涉及伦理性因素的问题，也可以针对具体问题进一步进行理论上的交叉与拓展，以适应综合性研究的需要；（4）实验经济学的发展类似“萨伊定律”，即具有供给创造需求的特征，一种类型的实验被设计出来之后，会形成相关的后续实验的要求。[44]本文的股票交易实验采用了一种比较新的模式，并引入了伦理因素的考量，这将能够启发更多的相关后续实验以及针对其他理论问题的类似结构的实验设计。
【参考文献】
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[3] 参见阿玛蒂亚·森：《伦理学与经济学》，王宇等译，北京：商务印书馆，2000年，第7-8页。
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[8] 参见丹尼尔·豪瑟､罗卫东：《实验经济学的兴起发展及其在中国的应用前景》，《浙江大学学报》（人文社会科学版）2012年第4期。
[9] 引自范良聪：《实验经济学兴起与发展的动力机制研究》，博士学位论文，浙江大学，2010年。
[10] 参见阿玛蒂亚·森：《伦理学与经济学》，第一部分“经济行为与道德情操”。
[11] Raymond Boudon, “Limitations of Rational Choice Theory”, American Journal of Sociology vol. 104, no. 3, 1998, pp. 817-828.
[12][13] 黄凯南､程臻宇：《认知理性与个体主义方法论的发展》，《经济研究》2008年第7期。
[14] 尽管也有不少经济学家认为，“经济学对偏好的定义事实上不依赖偏好的伦理取向”，但实际上，“大部分经济学家仍然在自利范围内使用（理性）这个术语”｡（参见叶航､汪丁丁､罗卫东：《作为内生偏好的利他行为及其经济学意义》，《经济研究》2005年第8期）
[15] 黄凯南､程臻宇：《认知理性与个体主义方法论的发展》，《经济研究》2008年第7期。
[16] 引自韦森：《经济学与伦理学》，上海：上海人民出版社，2002年，第170页。
[17] 引自阿玛蒂亚·森：《伦理学与经济学》，第23页。
[18][19] 参见G. J. Stigler and G. S. Becker, “De Gustibus Non Est Disputandum”, The American Economic Review，vol. 67, no. 2, 1977, pp. 76-90; Gertrud M. Fremling and Richard A. Posner, “Market Signaling of Personal Characteristics”, Discussion Paper, University of Chicago, 1999; George A. Akerlof and Rachel E. Kranton, “Economics andIdentity”, The Quarterly Journal of Economics, vol. 115, no. 3, 2000, pp. 715-753.
[20] 杨春学：《经济人的“再生”：对一种新综合的探讨与辩护》，《经济研究》2005年第11期。
[21] 叶航､汪丁丁､罗卫东：《作为内生偏好的利他行为及其经济学意义》，《经济研究》2005年第8期。
[22] 当前对“非自利”偏好最常见的描述为 “社会偏好”，还有一些其他常见描述方式，可参见陈叶烽：《社会偏好的检验：一个超越经济人的实验研究》，博士学位论文，浙江大学，2010年。
[23] John C. Harsanyi, “Cardinal Welfare, Individualistic Ethics, and Interpersonal Comparisons of Utility”, Journal of Political Economy, vol. 63, no. 4, 1955, pp. 309-321.
[24] 杨春学：《利他主义经济学的追求》，《经济研究》2001年第4期｡
[25] 这里涉及“伦理”与“道德”的区分，可参考韦森：《经济学与伦理学》，第10-13页。
[26] Robert Forsythe, Joel L.Horowitz, N. E. Savin and Martin Sefton, “Fairness in Simple Bargaining Experiments”, Games and Economic Behavior, vol. 6, 1994, pp. 347-369.
[27] 引自陈叶烽：《社会偏好的检验：一个超越经济人的实验研究》，博士学位论文，浙江大学，2010年。
[28] 参见科林·凯莫勒：《行为博弈——对策略互动的实验研究》，贺京同等译，北京：中国人民大学出版社，2006年，第2章第4节。
[29] D. Frisch and J. Baron, “Ambiguity and Rationality”, Journal of Behavioral Decision Making, vol. 1, 1988, pp. 149-157.
[30] F. H. Knight, Risk, Uncertainty and Profit, Boston: Houghton-Mifflin, 1921; D. Ellsberg, “Risk, Ambiguity, and the Savage Axioms”, The Quarterly Journal of Economics, vol. 75, no. 4, 1961, pp. 643-669; J. Dow and S. R. Werlang, “Uncertainty Aversion, Risk Aversion, and the Optimal Choice of Portfolio”, Econometrica, vol. 60, no. 1, 1992, pp. 197-204.
[31] L. G. Epstein and M. Schneider, “Ambiguity, Information Quality, and Asset Pricing”, The Journal of Finance, vol. 63, no. 1, 2008, pp. 197-228.
[32] C. R. Fox and M. Weber, “Ambiguity Aversion, Comparative Ignorance, and Decision Context”, Organizational Behavior and Human Decision Processes, vol. 88, no. 1, 2002, pp. 476-498.
[33] 参见任重道：《证券伦理》，郑州：河南人民出版社，2002年。
[34] C. Heath and A. Tversky, “Preference and Belief: Ambiguity and Competence in Choice under Uncertainty”, Journal of Risk and Uncertainty, vol. 4, 1991, pp. 5-28; C. R. Fox and A. Tversky, “Ambiguity Aversion and Comparative Ignorance”, The Quarterly Journal of Economics, vol. 110, no. 3, 1995, pp. 585-603; C. R. Fox and M. Weber, “Ambiguity Aversion, Comparative Ignorance, and Decision Context”, pp. 476-498.
[35] C. C. Chow and R. K. Sarin, “Comparative Ignorance and the Ellsberg Paradox”, Journal of Risk and Uncertainty, vol. 22, no. 2, 2001, pp. 129-139.
[36] 参见L. G. Epstein and M. Schneider, “Ambiguity, Information Quality, and Asset Pricing”, pp. 197-228; P. K. Illeditsch, “Ambiguous Information, Risk Aversion, and Asset Pricing”, Working Paper, 2009, University of Pennsylvania.
[37] 参见董志勇：《资本市场的实验经济学方法论研究》，《技术经济与管理》2010年第3期。
[38] Vivian Lei, Charles N. Noussair and Charles R. Plott, “Nonspeculative Bubbles in Experimental Asset Markets: Lack of Common Knowledge of Rationality vs.Actual Irrationality”, Econometrica, vol. 69, no. 4, 2001, pp. 831-859.
[39] 为了方便比较，事件发生前的指标与事件发生及之后的指标是分开计算的，其中字母R表示参照价值数据，E表示实验数据，字母后第一个数值表示实验局数，第二个数值表示事件前后，1表示事件发生前，2表示事件发生及发生以后｡例如，R21表示第二局实验事件发生前相关指标的参照价值，E32表示第三局实验事件发生后的统计指标。
[40]由于是小样本，不可直接读取结果中的P值作出结论，表中给出的是检验结果中的最小秩和临界值，而统计指标中变动程度表示平均交易价格变动的绝对值
，相对变动程度则以
计算。 [41] 参 见L. G. Epstein and T. Wang, “Intertemporal Asset Pricing under Knightian Uncertainty”, Econometrica, vol. 62, no. 2, 1994, pp. 283-322.
[42] 参见L. G. Epstein and M. Schneider, “Ambiguity, Information Quality, and Asset Pricing”, pp. 197-228.
[43] 参见乔洪武､沈昊驹：《恩斯特·费尔对经济伦理研究方法的贡献——潜在诺贝尔经济学奖得主学术贡献评介系列》，《经济学动态》2011年第4期。
[44] 参见范良聪：《实验经济学兴起与发展的动力机制研究》，博士学位论文，浙江大学，2010年。