证券法上民事责任，基于证券合同违约行为和证券违法行为而产生，虽应与证券市场相随相生，然在过去的十五年里，因人们重视程度不够和法律过于原则规定，对于证券市场上的违约行为和侵权行为追究相应民事责任，一直未与证券市场的发展要求相适应。2005年10月27日全面修订颁布的证券法（以下简称新法），尽管沿用了证券行政监管法与证券交易法合二为一的体例，但在对市场运行机制和市场监管制度作出相应修改的同时，重视从维护市场秩序和保护投资人合法权益出发，对证券市场各类合同和侵权行为的规定作出了诸多增补和修改，丰富和发展了证券法上的民事责任。
一、丰富和发展了证券合同民事责任
合同行为广泛发生于证券市场的发行、交易和上市公司运行三大领域。为实现证券发行目的，发行人与保荐人、承销商，承销商与投资人，投资人与发行人之间形成数个民事法律关系。基于这些民事法律关系，产生了证券发行中的保荐协议、承销（代销和包销）协议、分销协议、证券认购协议等等。此外，违法发行和发行失败所产生的无效证券发行民事行为、可撤销证券发行民事行为也归于证券发行领域的合同行为。证券交易领域的合同行为，主要是围绕投资人、证券公司、证券投资代理或咨询机构等当事人所产生的证券交易、证券回购、证券交易代理、证券理财代理、证券咨询等。上市公司运行层面所发生的合同，是围绕公司上市和退市、运转和发展、控制和收购等经营管理活动，由公司内部股东之间或者与公司外部人形成的各种相关协议。运行层面的合同，具体表现为上市协议、收购协议、要约收购协议、董事会和股东大会的提议表决和决议、各种关联交易等。证券市场各领域发生的具体合同，无论是合同订立的目的、合同订立的当事人以及所约定的具体内容，还是法律对合同本质要求均有所不同，极富多样性。
新法就证券发行涉及合同的修订内容主要有：第一，具体规定了公开发行的认定标准。新法第10条规定，向不特定对象发行证券；向特定对象发行证券累计超过二百人；法律、行政法规规定的其他发行行为构成公开发行的行为。并规定非公开发行证券，不得采用广告、公开劝诱和变相公开方式。具体规定公开发行标准的意义在于：（一）厘清了公开发行与私募发行的界限。凡是达到该标准的发行行为，属于公开发行行为，应受证券法调整。反之，认定为私募发行行为，则不由证券法调整，而应由民法、公司法等进行规范。（二）公开发行须符合法定条件并经审核和核准，方为合法有效发行。公开发行证券，符合法定条件，经过了发行审核委员会的审核并经证券监督管理机构或国务院授权的其他部门的核准，方属于证券法上合法有效的发行。如果认定某证券的发行属于公开发行，但该发行又未经过审核和核准，则属于擅自公开或者变相公开的非法发行行为。那么，基于该行为所产生的相关合同或协议的性质均应认定为无效，此时将产生合同无效后的财产处理及相应民事责任的承担问题。规定公开发行的认定标准，有利于从源头保护公众投资人的合法权益，方便了广大投资人对自己的民事行为作出正确判断。第二，完善了不符合法定条件的证券发行的民事责任。新法第26条规定，国务院证券监督管理机构或者国务院授权的部门对已作出的核准证券发行的决定，发现不符合法定条件或者法定程序，尚未发行证券的，撤销核准决定同时停止证券发行。已经发行尚未上市的，撤销发行核准决定，发行人应按照发行价并加算银行同期存款利息返还证券持有人；保荐人应当与发行人承担连带责任，但是能够证明自己没有过错的除外；发行人的控股股东、实际控制人有过错的，应当与发行人承担连带责任。投资人基于该条规定，不仅可以要求发行人承担返还投资款本金及利息的合同责任，而且可以根据侵权诉由要求发行人和保荐人、发行人的控股股东、实际控制人连带承担赔偿责任。第三，新增了发行失败的规定。当发行人与承销商以代销方式发行股票，且按照新法第33条规定的最长不得超过90日的代销期限届满时，如向投资人出售的股票数量未达到拟公开发行股票数量百分之七十的，即认定为证券发行失败。一旦发行失败，已经认购了证券的投资人，可以根据其与承销商、发行人之间的认购协议，要求承销商代为偿还或者要求发行人直接偿还证券认购款及相应同期存款利息。
新法就证券交易涉及合同的修订内容主要有：第一，明确规定了证券交易所的交易结果不得改变。新法第120条规定，证券市场上只要是按照合法交易规则成交的结果，任何人不得再变更，哪怕是因侵犯了他人权益或者违约而产生的交易结果。这是因为证券交易与普通市场上的商品买卖有着本质的不同，其交易对象不特定、交易瞬时完成等特性所决定的。新法增加该条内容的规定，是为了保护整个证券市场的交易安全和交易秩序。侵犯他人权益或者违约的交易人，应对受害方承担民事责任，但受害一方不能因此要求确认交易结果无效。第二，规定了投资咨询机构的民事责任。如果投资咨询机构及其从业人员存在代理委托人从事证券投资；与委托人约定分享证券投资收益或者分担证券投资损失；买卖本咨询机构提供服务的上市公司股票；利用传播媒介或者通过其他方式提供、传播虚假或者误导投资人的信息等行为之一，并给投资人造成损失的，应当依法承担合同违约或者侵权赔偿责任。第三，规定了证券公司对客户违约的民事责任。证券公司违背客户的委托买卖证券、办理交易事项，或者违背客户真实意思表示，办理交易以外的其他事项，如果给客户造成了损失，应依法承担民事责任。第四，预留了融资融券制度。融资融券制度，是指当客户认为行情即将产生而自己资金不足时，客户可与证券公司订立协议融资买入证券，待证券上涨后卖出再偿还融入资金本息；当客户预见未来证券价格将走低，客户向证券公司融入证券予以卖出，待证券下跌后再买进偿还所融入证券及相应利息的一种交易制度。由于现行证券法制定于上世纪亚洲金融危机期间，立法相对谨慎，对成熟市场普遍采用的融资融券交易制度予以了禁止规定。新法立足于我国证券市场发展的未来，对融资融券交易的禁止规定作了修改，预留了制度上的空间，一旦市场条件成熟，即可根据国务院及其证券监督管理机构的批准实行融资融券交易。新法第142条规定，证券公司为客户买卖证券提供融资融券服务，应当按照国务院的规定并经国务院证券监督管理机构批准。
二、丰富和发展了证券侵权民事责任
侵权行为在证券市场的发行、交易和市场运行各领域均有可能发生，行为既有针对特定对象实施的，也有针对不特定对象作出的。证券市场侵权行为表现形式繁多，归纳起来主要有虚假陈述、内幕交易、操纵市场和欺诈客户四大类。新法除了对原有侵权民事责任规定进一步完善之外，还对原来并无民事责任规定的侵权行为如操纵市场和内幕交易等，明确规定了侵权民事责任，极大地丰富和发展了证券法上的侵权民事责任。
（一）完善了虚假陈述民事责任。虚假陈述是证券市场发生几率****的侵权行为，其所具有的针对市场不特定投资人实施、实施侵权行为的主体宽泛、虚假陈述必须通过某种载体实现等特征，使得其相对于证券市场其他侵权行为容易认定，是证券法首当其冲规制的违法行为。新法对原有规定作了很大改动，尤其是在虚假陈述行为人范围、归责原则和共同侵权等方面，吸收了最高人民法院相关司法解释的内容。具体表现为：第一，扩大了虚假陈述侵权责任人范围。不仅是原有规定的发行人、承销商及其负有责任的高管人员，新法还确认了上市公司、保荐人、承销商、提供证券中介服务的机构，相关的控股股东、实际控制人，负有责任高管人员及直接责任人等侵权责任人。这些市场参与主体均有可能因参与到虚假陈述的实施过程中，或者未能履行法律所规定的义务而单独或共同实施虚假陈述行为。第二，严格区分了侵权行为人的归责原则。对各虚假陈述行为人的归责，按无过错责任、过错推定责任和过错责任顺序，新法在第69条中作了明确规定。对发行人、上市公司确立的是无过错责任，也即严格责任。只要发生了虚假陈述的事实，达到了“重大性”标准并且给投资人造成了损失的，发行人、上市公司就应承担赔偿责任，而不论其是否存在过错。对发行人、上市公司的董事、监事、高级管理人员和其他直接责任人员以及保荐人、承销的证券公司等确定为过错推定责任。当虚假陈述发生后，首先推定这些自然人或法人主观上具有过错，只有当这些人证明自己无过错后，方予免责。对发行人、上市公司的控股股东、实际控制人则确立的是过错责任。第三，确定了共同侵权。凡是构成民事责任的虚假陈述行为人，无须主观上事先有意志联络，只要知道或者应当知道虚假陈述的存在，就认定其与发行人或者上市公司共同虚假陈述，对投资人的损失承担连带赔偿责任。第四，民事责任规定不足部分。一是对虚假陈述的“重大性”标准没有明确表述；二是对损失赔偿范围和计算方法没有作出规定。
（二）增加了内幕交易民事责任的规定。内幕交易、操纵市场与虚假陈述同是证券市场针对不特定投资人实施的侵权行为，但现行证券法只规定了内幕交易的行政责任，没有规定民事责任。完善内幕交易民事赔偿制度、增加内幕交易民事责任规定是这次全面修订证券法的重点问题之一。新法修订了以下内幕交易民事责任内容：一是完善了内幕交易主体的规定。一是扩大了法定内幕人员范围。新法第74条规定，将内幕信息知情人范围扩大到持有公司百分之五以上股份股东的董事、监事、高级管理人员，公司的实际控制人及其董事、监事、高级管理人员；发行人控股的公司及其董事、监事、高级管理人员。二是将法定内幕人员和其他内幕人员严格区分。三是以“发行人”取代“发行股票或者公司债券的公司”来称谓内幕交易发生的地方更为科学，不仅包含了股票、债券，还包括了其他公开发行的证券品种。第二，明确规定了内幕交易的民事责任。新法第76条规定，内幕交易行为给投资者造成损失的，行为人应当依法承担赔偿责任的规定。尽管新法就内幕交易侵权行为的规定，增加了民事责任和扩大了法定内幕人范围，但新法没有对内幕交易民事责任的构成要件予以细化。1．没有针对不同内幕人员确立不同的过错归责。法定内幕人是内幕信息必然知悉人，相对其他或然知悉内幕信息的其他内幕人，对市场负有更大的信用义务，因此当发生内幕交易后，法定内幕人应比其他内幕人在主观归责上更加严格，法定内幕人员应适用“过错推定”原则，对其他内幕人则应适用过错责任。2．没有明确规定受损投资人范围。当内幕交易发生后，投资人才可能产生损失。并非内幕交易期间的所有投资人都是受害人，而是那些在内幕交易期间，与内幕人员交易行为相反交易的投资人才可能是内幕交易的受害人。3．没有明确规定民事赔偿具体标准。赔偿投资人损失是以投资人实际损失为准，还是以内幕人因内幕交易获取非法利益最高限为准；损失计算是以实际价值法，还是差额法；内幕交易暴露后股价回落的合理期间如何确定等问题，还需要司法解释加以完善。
（三）完善了归入权行使规定。归入权基于短线交易而产生，虽然短线交易与内幕交易存在关联性，但我国证券法将两者区分规定，故有必要单独阐述。短线交易与内幕交易的区别为：1．短线交易人只限于上市公司董事、监事、高级管理人员、持有上市公司股份百分之五以上的股东；内幕交易人比短线交易人范围宽得多。2．短线交易发生的前提无须有影响股价的内幕信息，只要短线交易人将其持有的该公司的股票在买入后6个月内卖出，或者在卖出后6个月内又买入，其短线交易行为即构成；内幕交易产生的前提须有影响股价的内幕信息存在或发生，并且在内幕信息没有公布之前，内幕信息知情人买卖了证券方构成内幕交易行为。3．短线交易所获得的收益应归该公司所有；内幕交易行为所获得非法利益，应当赔偿给因内幕交易受到损失的投资人。新法从两方面完善了归入权的行使：第一，新修订的证券法扩大了归入权义务人的范围，不仅是持有上市公司股份百分之五以上的股东，而且还包括上市公司持有股份的董事、监事、高级管理人员。第二，完善了归入权行使方法。为了防止董事会被操纵而不行使归入权，新法第47条第2款规定，一是限定董事会必须在30日内按照有关股东要求行使归入权；二是规定当董事会未在上述期限内执行时，股东有权为了公司的利益以自己的名义直接向人民法院提起诉讼。第3款规定，公司董事会不按规定收回短线交易人所得收益，负有责任的董事依法要承担连带责任。
（四）增加了操纵市场民事责任的规定。证券市场的走势是由各种各样的因素综合影响而导致，操纵市场则是人为地控制市场价格波动或成交量的走势，突出地放大了单一的人为因素，以便于市场操纵人不公正地卖出或者买入证券。虽然新法一如现行法没有对操纵市场行为明确下定义，但仍以列举式在第77条对操纵行为作了阐述。首先，在主观认定上作出了修改。操纵市场行为并不需要主观上须有获取不正当利益或者转嫁风险的目的，只要发生了所列举的行为即构成了操纵。其次，增加了交易量为操纵对象，增加了在自己实际控制的账户之间进行证券交易的操纵方法的规定，使得操纵市场行为界定更为科学。再次，明确规定操纵证券市场行为给投资者造成损失的，行为人应当依法承担赔偿责任的规定。尽管新法对操纵市场行为作出了较为详细的规定，但对引发侵权赔偿民事责任的市场操纵行为的存在，并没有具体规定谁来判断和认定，而认定本身具有专业性的难度。
（五）增加了欺诈客户民事责任的规定。欺诈客户行为是针对特定投资人作出的，发生在证券公司与其所代理的客户之间。由于投资人在证券市场投资，必须通过证券公司进行，因此须与证券公司签订相关委托代理协议。当投资人与证券公司签订了投资委托代理协议后，即成为证券公司的客户。根据双方委托代理协议以及法律规定，证券公司应当忠实地为客户提供服务，而不得发生挪用侵占客户资金、违反客户交易指令等行为。如果发生新法第79条规定的证券公司及其从业人员任一损害客户利益的禁止性行为，证券公司对客户的行为是违约行为和侵权行为的竞合，证券公司从业人员的行为则构成侵权。第79条所列举的欺诈行为，增加了利用传播媒介或者通过其他方式提供、传播虚假或者误导投资者的信息一项，并在第2款明确规定，欺诈客户行为给客户造成损失的，行为人应当依法承担赔偿责任。
（六）规定了要约收购和协议收购的相关民事赔偿责任。上市公司收购，是指某个投资者单独或共同通过证券市场购买上市公司发行的股份，以取得对该上市公司的管理权或者控制权，进而实现对上市公司的兼并或实现其他产权性交易的行为。[1]简言之，收购是通过持有和控制被收购公司一定数量股份，进而控制该公司的证券交易行为。协议收购和要约收购是收购行为的两种表现形式，当协议收购或通过证券交易所交易所获得股份数量达到一定标准后，收购人必须通过要约方式进行要约收购。收购行为发生在收购人与上市公司股东之间，均以合同为表现形式，表面上看不涉及收购和被收购人之外的其他主体的利益，似乎民事责任仅有违约责任。其实不然，由于收购行为涉及上市公司控制权的归属，直接关系到上市公司前景和价值，进而影响广大中小投资人的利益和投资决策；同时收购行为是上市公司运行中的重大事件，对股票价格极为敏感，如果没有严格执行信息披露规定和依法进行收购，往往发生内幕交易和操纵市场的行为，将损害证券市场的正常秩序和侵犯广大中小投资人的合法权益。所以，新法对上市公司收购一章内容作了补充和完善，例如除了原来规定的通过证券交易所交易收购股份数量以外，还增加规定了通过协议转让进行股份收购的方式。无论何种收购方式，只要达到已发行股份的5％，就应当及时报告和公告；当达到已发行股份的30％，如果继续收购，就应向所有股东发出收购上市公司全部或者部分股份的要约。新法还在第214条，就利用上市公司收购，损害了被收购公司及其股东的合法权益行为，规定了民事赔偿责任。如果收购是恶意的，或者收购行为被利用，给被收购公司及其股东造成了损失，收购人或者收购人的控股股东依法应承担侵权民事责任。
（七）引入了保荐制度。新法第11条和第49条规定，以承销方式公开发行证券和申请证券上市交易，应当聘请具有保荐资格的机构担任保荐人。保荐代表人在通过相应专业胜任能力考试，保荐机构经过考核，并在中国证监会注册登记之后，方可履行保荐责任。因此，保荐机构和保荐代表人比原先主承销商、上市推荐人及其证券从业人员具有更高的职业条件和要求。保荐人在履行保荐职责时，应当遵守业务规则和行业规范，诚实守信，勤勉尽责，对发行人的申请文件和信息披露资料进行审慎核查，督导发行人规范运作。保荐人一般都是实力相对雄厚和运作较为规范的证券公司，故它们通常也担任发行人的承销商。
（八）增加控股股东和实际控制人的相关规定。控股股东，是指其出资额占有限责任公司资本总额百分之五十以上或者其持有的股份占股份有限公司股本总额百分之五十以上的股东；出资额或者持有股份的比例虽然不足百分之五十，但依其出资额或者持有的股份所享有的表决权已足以对股东会、股东大会的决议产生重大影响的股东。实际控制人，是指虽不是公司的股东，但通过投资关系、协议或者其他安排，能够实际支配公司行为的人。[2]新法在证券发行、证券交易、证券公司和法律责任各章内涉及控股股东和实际控制人的规定达16个条文之多，并在不符合发行条件的发行、短线交易、虚假陈述、内幕交易、上市公司收购等多处直接对控股股东和实际控制人规定了民事责任。控股股东和实际控制人在公司拥有特殊地位和起决定性作用，因此其除了担负与其他股东相同的义务之外，还应担负特殊的义务。新法针对控股股东和实际控制人增补的相关规定，以法律形式确立了它们的特殊义务。控股股东和实际控制人担负了以下义务：1．出资义务。出资义务是所有股东同等的义务，但对控股股东和公司的实际控制人的特殊要求是，不得以任何形式抽回出资，例如由上市公司为其借款提供担保等。2．对公司和其他股东的诚信义务。控股股东的诚信义务，也称忠实义务，是指控股股东不得从事有损于公司和其他股东利益的行为。控股股东和实际控制人对公司的义务，具体包括不得利用在公司的地位和职权为自己谋取利益，不得占用公司资产、不得挪用公司资金或者将资金借给他人，不得以公司资产为股东或他人债务提供担保，不得自营或为他人经营与公司同类的营业或者从事损害公司利益的活动，不得泄露公司秘密，不得执行公司职务时损害公司利益等。控股股东和实际控制人对其他股东的义务，具体包括不得利用内幕信息买入或卖出公司证券，不得泄露内幕信息给他人或建议他人买卖公司证券，不得进行短线交易。3．信息披露义务。控股股东和实际控制人对中小股东的信息披露也属于特殊义务范畴，当股东持有上市公司股权发生变化，应当作为信息披露义务人公告持股变动情况；当股东持有的股权发生质押、冻结等情况，应当及时通知上市公司，由上市公司履行公告义务；当上市公司与股东之间发生关联交易达到一定标准时，应当经过相关会议批准，表决时关联股东和董事应予回避，并由上市公司及时披露信息。4．注意义务。控股股东的注意义务，是指控股股东在处理公司事务时，应谨慎从事，对其所经营的事项给予注意的义务。即控股股东在作为业务执行和经营者处理公司事务时，应怀有善意，并从公司的****利益出发来考虑问题。[3]应从以下三个方面把握控股股东的注意义务：控股股东行使权利时应出于善意；控股股东应以正常的谨慎之人应有的谨慎去履行义务；控股股东在行使权利时，应采用良好的方式。在证券法中引入控股股东和实际控制人概念和制度，具有重大意义。对控股股东和实际控制人规定义务和法律责任，可以使我国证券市场上控股股东和实际控制人滥用职权，掏空上市公司、肆意侵占上市公司资产的现象得到有效遏制；可以促使控股股东和实际控制人规范运作、勤勉尽责，为实现公司和股东的财富而努力。
三、证券法上民事责任对民商事审判的影响
证券法的修订通过和正式实施，将对民商事审判工作产生重要的影响，给人民法院带来新的机遇和挑战。
第一，涉及证券合同和侵权的民商案件数量将会有较大幅度的上升。由于旧法中对于与证券市场相关证券发行领域、证券交易领域乃至上市公司运作方面的合同责任和侵权责任规定得比较原则，有些甚至没有作出具体规定，加之长期以来证券市场比较低迷，司法系统对与证券市场的诉讼一直持谨慎介入的态度，使得一些证券市场的纠纷没有能够纳入诉讼渠道加以解决。近些年来，我国证券法律制度的不断完善，证券市场的各种行为有了相对明确的标准和尺度，特别是此次证券法的修改，加大了对各类市场主体行为规范性要求，对各种违约行为和侵权行为的民事责任问题作出了相对明确的规定。随着证券法的实施，证券监管机构监管工作力度将逐渐加大，证券市场各类主体的证券法律意识也将逐步增强。可以预见，今后一段时期涉及证券合同和证券侵权方面的民商事诉讼将会有较大幅度的上升。
第二，相关的调查研究任务将十分繁重。新法与旧法相比较，民事责任内容修改了许多，增加了许多新的规定。这为人民法院处理有关证券纠纷案件提供了重要的法律原则和依据。但是从立法技术的角度看，有很多内容不可能写进新的法律中。一部法律即使考虑得再周全，制定得再完备，也不可能涵盖客观现实中所发生的各种复杂情况。何况，法律中对于有些问题之所以没有作出规定，正是因为情况复杂，各方面争议较大，留待实践中进一步摸索，在条件成熟时再上升为法律。因此，各级法院在审理相关的证券合同和证券侵权案件中，将会遇到许多证券法中没有作出规定的问题。证券市场是一个高度统一的市场，在这一市场上出现的问题往往具有普遍性，对这些问题的处理也往往带有牵一发而动全局的效应。这就要求我们审理案件的法官在遇到法律没有规定的问题时，要有全局意识，要发挥自己的主观能动性，在充分地调查研究基础上，客观全面地分析证券市场产生这些问题的原因，运用自己的法律知识和法律意识，公正合理地处理案件。
第三，相关司法解释工作需要加强。理论上说，法官在处理案件过程中，如果遇到没有法律规定的问题，应当属于法官自由裁量权的范围，法官可以根据自己的法律意识，根据自己对于法律的理解，决定对于案件应当如何处理。但考虑到中国地域之大，地区经济文化发展之不平衡，法官能力水平之差异，在中国目前没有相应的判例指导制度的情况下，可以预想各地区的判决差别将是相当大的。证券市场的高度统一，要求我们在处理相关民事纠纷和确定相关民事责任方面，要尽可能做到相对的统一。为此，我们要充分履行好法律赋予最高人民法院的司法解释职责，在准确理解立法原意，认真调查研究，充分听取各方面意见的基础上，针对在审理相关纠纷案件中所遇到的适用法律问题，做好司法解释工作。在制订证券法司法解释时，要重点研究以下问题：一是关于证券发行方面。包括：发行人与承销商之间基于证券承销协议纠纷；投资人与承销商、发行人之间基于证券认购协议纠纷。此外，违法发行和发行失败所产生的无效证券发行民事行为、可撤销证券发行民事行为也应归于证券发行环节民事纠纷。二是关于证券交易方面。包括：证券交易纠纷、证券投资经纪合同纠纷、证券投资代理合同纠纷、证券咨询合同纠纷、大宗交易合同纠纷等。三是关于上市公司运行方面。包括：董事会和股东大会提议、表决和决议所产生的股东诉讼纠纷、上市公司协议收购和要约收购纠纷等。四是证券市场各类侵权方面。包括：因虚假陈述、操纵市场、内幕交易和欺诈客户而产生的纠纷，针对每类侵权行为，在行为认定方面、行为人及其主观过错要求、归责原则以及赔偿范围和损失计算等方面的问题。
（作者单位：最高人民法院）
【注释】*本文作者分别是证券法修改领导小组、工作小组成员。
[1]叶林编：《中国证券法》，中国审计出版社1999年版，第246页。
[2]新修订《公司法》第217条第1、3项。
[3]王保树、杨继：“论股份公司控制股东的义务与责任”，载中国民商法律网。